受伦铜上周五增仓反弹影响，沪铜主力1005合约25日振荡走高，继续演绎高位整理行情。从基本面情况来看，铜市前期关于矿企罢工、加工费下调等题材的炒作已经相继淡去，而当前由于政策收缩引发的忧虑情绪暂难缓解，加之供求、库存以及美元走势等诸方面因素多空交织，市场步入消化前期涨幅、并寻求新指引的阶段。
政策转向终结铜价升势
以1月8日央行票据利率意外提高引发商品市场集体恐慌性抛盘为标志，货币政策收缩利剑祭出让沪铜新年度升势戛然而止。尽管针对货币回笼操作和提高存款准备金率的用意，央行方面给予对冲超额外汇占款以及平稳信贷投放的合理化解释，但由于相关品种元旦前后涨速过快，政策信号放大效应还是让市场多头信心严重受挫。特别是上周四公布的最新经济运行数据显示，我国第四季度GDP同比增长10.7%，CPI指数增幅为1.9%，这进一步激化了市场各方关于管理层后期可能出台连续性紧缩政策的预期，并纷纷猜想央行可能较预期提早实施加息举措。中国人民银行行长周小川日前强调，今年继续实施适度宽松货币政策，保持宏观经济的连续性和稳定性，但同时加倍提高政策的针对性、灵活性和有效性，这意味着今后政策“微调”或成常态。不只是中国，包括英国、澳大利亚等发达经济体近来加息预期大增，各国宽松政策或就此拉开实质性退出序幕。
回顾过去的2009年，宽松货币背景下的通货膨胀预期让大宗商品涨势如虎添翼。然而随着今后通货膨胀日渐显性化，相关抑制政策将成为商品市场2010年面临的最大系统性风险之一。最近各国公布的经济数据表明，虽然金融危机最糟糕的时期已经过去，而且主要经济体工业扩张步伐进一步加快，但是英、美等国在消费和就业方面的数据表现似乎仍显疲弱，投资者开始调整此前对世界经济复苏的乐观预期。
未来消费前景再现迷茫
关于2010年精炼铜市场供需格局，目前各方主流观点并不尽一致。供应方面，一边是全球精铜矿供应紧张状况似有凸显，另一边则是铜价大涨背景下冶炼厂产能规模扩张。因此，尽管不少机构基于2010年铜市供应 “偏紧”判断对铜价复制2006年暴涨神话充满憧憬，但还是有许多业内人士对铜价后市持悲观论调，并警示铜价有可能出现大幅“下修”风险。需求方面，市场当前颇为关注2010年中国因素能否延续。2009年，在四万亿投资计划以及国家收储共同作用下，中国占世界铜消费比重大幅提升至35%，成为带动国际铜价回归高价区间的最重要原因。进入2010年，虽然有数据显示中国一季度铜进口将维持强劲，麦格理银行预期2010年第一季度中国铜进口将达到800000—850000吨，但是这种高强度进口能否贯穿新年度消费周期难以确定，因为目前国内尚有预测高达80万吨的隐性库存，即使未来铜下游行业增长预期得以实现，但如果今年国内市场倾向消化自有存量，其对全球精铜需求的边际拉动效应仍会相应递减。可以说，2010年中国能否启动更多新增的铜需求依然悬而未决。
另外，欧美国家制造业补库活动当前也仅停留在预期层面。受益2009年经济刺激政策，发达国家经济稳步回升，基本金属订单指数出现企稳反弹迹象，机构普遍预计2010年欧美市场补库活动将有效带动铜消费增长。
库存变化有待继续观察
库存变化一直以来都是影响铜价走势的敏感指标。去年7月中旬全球铜库存结束下降趋势出现反弹，导致铜市一度振荡偏弱。虽然随后受乐观经济数据提振，铜价再度选择突破向上，库存增加这一利空事实被市场所淡化，但其却始终牵制着市场的做多心理。当前世界主要交易所铜库存依然维持高位，截至1月22日，LME铜库存总计为534200吨，接近自去年2月底以来最高水准。COMEX铜库存近几周持续流入，总规模已升至102003短吨水平。上海期交所铜库存近来在10万吨上下徘徊，1月22日上交所公布的最新周库存数据显示为97308吨。
然而，就此判断铜市下跌又将失之偏颇。首先，和历史峰值比较当前铜库存规模并不算太高，LME铜库存在2001年就曾到过150万吨。其次，对照2005年、2006年铜库存和铜价关系变化，当前两者走势与当时有类似之处，而那时LME铜库存从2万吨增加至13万吨，铜价也出现同步振荡上涨，而随后库存出现减少，铜价上涨加速。第三，去年金融危机引致的市场去库存化阶段已经结束，伴随下游需求行业重新恢复增长，目前相对高位的铜库存有望在上半年触顶回落。伦铜上周五注销仓单大增，也许就是未来库存减少的积极暗示。
“美元效应”料将继续削弱
自去年年底美元结束调整出现反弹以来，其与铜价之间的负相关性就开始显著降低，笔者认为这一趋势将得以延续。因为从金融危机爆发到实体经济复苏，美元避险需求的强弱调整引导铜价反向运行，实质根源于金融危机背景下商品资产和货币资产之间的替代关系。随着世界经济复苏前景基本确认，美元避险属性逐渐淡出，投资者资产配置风格也发生转换，货币、商品不再遵循显性的替代规律。
而美元短期走势亦是多空难料，尽管当前部分经济体债务危机不断，进而导致金融资本再次追逐美元寻求避险，不过美政府自身远超警戒线的财政赤字规模，以及国际货币储备“去美元化”的趋势，势必对美元未来走强构成压力。若从汇市套息交易对美元走势的影响来看，由于当前不同经济体复苏前景和政策取向各异，加之短期宏观消息面错杂凌乱，在草木皆兵的外汇市场，美元汇率也容易迷失方向性。本月18日，澳大利亚12月TD证券通胀指数与上个月相比上升0.3%引发市场加息预期，对美元形成打压。19日，1月德国景气判断指数从12月50.4降至47.2，又造成美元兑欧元走强。可见，美元近期强弱多受短期随机事件影响，后市变化方向尚难得出确定性结论。
综上所述，在当前基本面多空交错的背景下，铜价极有可能继续以区间振荡的形式消化前期涨幅，并等待新的趋势性指引信号出现。而随着后期政策利空阴影逐渐消退，以及全球经济复苏再次明朗化，铜价将重新确立上涨趋势，这或许可以从近期CFTC报告铜投机净多单不断增加中寻到一定线索。
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