铜2010年展望：铜价将宽幅震荡

　　内容摘要：

　　★ 经济复苏及宽松的流动性推动铜价在2009年单边上行;

　　★ 全球经济复苏势头可望延续，精铜消费将维持稳定增长;

　　★ 矿铜供应依然偏紧，对铜价将形成长期有力的支撑;

　　★ 经济复苏与流动性收缩的影响交织，铜价有望呈现宽幅震荡;

　　一、2009年铜价走势回顾

　　2009年全球铜价呈现单边上行的格局，LME三月期铜价从年初的3077美元/吨上涨至年末的7333美元/吨的水平，累计涨幅达到138%，远远超出市场预期。推动铜价单边上行的动力主要来自于三个方面，一是全球经济摆脱衰退走向复苏，二是美国量化宽松的货币政策导致美元持续贬值，三是全球宽松的货币政策引发市场对全球经济复苏后通胀的担忧。

　　2009年铜价的上涨主要分为两个阶段，上半年随着中国政府四万亿投资的推动，中国库存的重建成为推动铜价上涨的主要动力;下半年尽管市场呈现阶段性供大于求的状况，交易所库存也出现持续攀升，但市场充裕的流动性，美元的持续贬值，西方主要经济体经济的全面回升以及对于通胀的预期共同主导了铜价的上涨。

　　虽然目前全球经济已经摆脱了金融危机的阴影开始全面走向复苏，但经济刺激计划退出的风险依然较大，而流动性的收缩以及美元的反弹均会在不同阶段对铜价的上涨形成不利影响。由于2009年铜价的上涨主要受到对全球经济复苏预期的推动，因此如果2010年全球经济不能超预期增长，铜价继续大幅走高的空间可能受到制约，市场呈现宽幅震荡的可能性相对较大。

　　二、2010年铜价走势展望

　　全球经济复苏势头可望延续，精铜消费将维持稳定增长

　　随着2009年全球经济逐步摆脱金融危机的阴影，2010年全球经济有望延续回升的趋势。从OECD领先指标来看，截至2009年10月份无论是传统经济体中的美国、日本和欧元区，还是新兴经济体的代表“金砖四国”经济领先指标均呈现强劲的升势，显示未来6-9个月全球经济仍有望延续目前强劲的复苏势头。目前多数机构对2010年全球经济增长率的预期在2%—3%区间。

IMF对全球主要经济体经济增长的预测(数据来源：IMF)

　　国际货币基金组织(IMF)在10月份的经济展望报告中认为，2010年全球经济将有3.1%的增长。由于主要国家金融体系目前仍处于受损状态，公共政策提供的支持将逐步减小，一些经济体还将面对高失业率，因此2010年全球经济的复苏过程将是缓慢的。此外，联合国近期的报告中预测2010年全球经济增长将达到2.4%，OPEC预计2010年全球经济增速将达到2.9%，OECD近期将2010年全球经济增速上调至3.4%。总体来看，全球主要的预测机构对目前全球经济基本摆脱了金融危机的影响并走上复苏之路已经形成共识，但对于经济复苏的过程中是否会出现反复仍有分歧，尤其是对主要经济体经济刺激计划退出时机不当可能对全球经济带来的风险仍存忧虑。

　　伴随着全球经济逐步摆脱衰退的阴影，全球精铜消费在2009年下半年也出现了明显的增长。全球制造业重新步入扩张为2010年精铜消费的进一步增长奠定了良好的条件。

　　2009年中国精铜进口大幅增加，一方面得益于消费需求的回升，而另一方面也与投资需求激增有关。受通胀预期所致，国内隐性库存和显性库存均出现大幅增加，部分进口的精铜实质上已经转变为库存，因此2009年表观消费量的大幅增长尚难以真实地反映国内市场的消费水平。

　　2008年中国精铜消费占到全球精铜消费的近29%，是全球最大的精铜消费国，预计2009年中国在全球精铜消费中的比重将进一步提升。由于2009年中国政府实施的4万亿经济刺激计划，从而有力的推动了中国电力电网建设的提速，由此导致精铜需求的快速回升。随着新兴经济体在全球经济中比重的不断提升以及全球制造业中心向新兴经济体转移，精铜消费的行业结构也在悄然发生着变化。

　　从中长期电网投资来看，2009年国家电网投资计划为2,600亿元，而2010年原规划的电网投资为3,210亿元，较2009年增加23.4%。国家电网公司管理层表示，在2020年前的三个阶段中电网总投资预计超过4万亿。其中第一阶段(2009年-2010年)预计投资5,500亿元，第二阶段(2011年-2015年)预计投资2万亿元，第三阶段(2016年-2020年)预计投资1.7万亿元。2015年前，电网投资都将保持较快增长。根据国家电网7月份年中会议的精神，由于特高压和智能电网的需要，今后几年，预计每年国家电网投资都将在2000亿元以上。考虑到南方电网在2009年电网投资基础上的延续，我们认为2010年国内电网投资规模可望超过3500亿元。这无疑将对国内精铜消费的进一步增长将起到重要的支撑作用。

　　除电力行业外，国内家电、汽车、房地产等行业景气程度的提升也有助于精铜消费稳定持续的增长。

　　随着美国经济逐步摆脱衰退的阴影，尤其是消费者信心的不断提升，美国房地产市场在2009年下半年已经开始出现复苏的绿芽。成屋销售的持续走高、住房空置率的下降以及新屋开工的止跌回稳似乎预示着美国房地产市场底部正在形成。而制造业采购经理人指数的持续攀升显示出制造业已经率先步入扩张阶段。这均为2010年美国精铜消费的增长打下了坚实的基础。除美国外，传统经济体中的日本和欧元区制造业采购经理人指数均已重新回到荣枯线上方，2010年传统经济体企业库存的重建将成为支撑铜价的另一个着力点。

　　矿铜供应依然偏紧，对铜价将形成长期有力的支撑

　　从供应方面看，2010年由于矿铜供应依然偏紧，因此精铜供应的增长依然将受到制约。尽管中国精铜冶炼产能逐年递增，但由于铜精矿自给率较低以及全球矿铜供应商集中度相对较高，中国铜精矿的对外依存度逐年递增，这也从根本上制约了国内精铜的供应。

　　从全球来看，根据ICSG最新的预测显示，2008-2013年全球铜矿产能将增长20.80%，年均增长率为4.15%。从未来产量变化来看，增量的地区主要在南美和非洲地区，南美的智利、巴西和秘鲁等国的铜矿都掌握在几家大型跨国公司手里，非洲国家政治风险较高，产量波动较大，产量由几家大公司控制的格局没有明显改变。此外，世界铜矿生产商的集中度较高，前5位厂商的占比就达43.5%，前10位厂商的占比达60%，因此因劳资纠纷所导致的减产停产对铜价的影响也异常明显。2009年全球铜精矿的长期合同和现货合同的TC/RC始终徘徊于历史低位水平，反映出全球矿铜供应依然处于偏紧的局面。

　　近年来，随着铜价的不断上涨，2005年后全球铜矿勘探投资激增，但受到勘探难度增加以及地缘政治因素的影响，全球铜矿新增储量并不明显。从地区分布来看，新增储量仍然集中在南美，其中秘鲁近年来铜矿储量增加明显。由于近年来全球新探明的世界级的铜矿数量极少，考虑到铜矿探明到实际形成产量需要7-10年的周期，加上当前铜矿品位的不断下滑，预计矿铜供应在未来3-5年时间内仍将维持偏紧的局面。这将从根本上对铜价维持高位运行形成有力的支撑。

　　经济复苏与流动性收缩的影响交织，铜价有望呈现宽幅震荡

　　2010年一方面全球经济将进一步呈现复苏的态势，另一方面随着各国可能相继退出经济刺激计划，货币政策可能出现逐步收紧的趋向。而随着货币政策的收紧，当前市场充裕的流动性可能受到一定的影响，商品的流动性溢价水平可能较2009年有所下降。

　　从长期来看，美联储基准利率与美元指数呈现一定的正相关关系，随着美国经济的逐步回暖，市场对美联储加息的预期与日俱增。笔者认为2009年底美元指数的中期底部已经出现，未来3-6个月美元指数将趋向上行。通过剔出美元因素的LME现货铜年度平均价与目前年度均价长期走势的差异不难看出，美元贬值因素在LME铜价长期上涨过程中的助涨作用十分明显。考虑到美元与铜价长期的负相关性，美元的中期反弹在2010年将对铜价形成一定的利空影响。

　　2009年全球宽松的货币政策导致市场对通胀的担忧急剧上升，近期美国十年期国债收益率的快速攀升已经显示出通胀迹象。笔者认为2009年四季度开始，伴随着商品价格的持续攀升，实际上通胀已经由预期转为现实。因此在通胀加速的背景下，美联储货币政策的收缩也极可能较原来市场的预期提前。

　　中国2010年的货币政策基调是适度宽松，较2009年的宽松将有结构性的收缩。整体来看，随着经济的逐步回升，流动性趋向收缩的趋势将逐步形成。笔者认为，2010年全球铜市场的流动性溢价水平将有所降低，伴随着流动性的收缩，将阶段性的对铜价形成向下的压力。

　　总结：

　　由于全球经济已经摆脱了金融危机的影响，走上了复苏之路，因此西方国家的库存重建以及中国基础建设投资的延续可望推动铜消费的稳定回升;而矿铜供应的局限性制约了精铜供应的大幅增长，全球精铜供需将趋向紧平衡。但是各国经济刺激计划的退出将引发流动性的逐步收缩，并导致铜市场流动性溢价水平的降低。在经济回升以及流动收缩的矛盾交织中，2010年铜价可能将形成宽幅震荡的格局。整体运行区间虽然可能较2009年有所提升，但持续大涨或大跌的可能性均偏小。预计整体运行区间可能在4500—9000美元。在一季度或三季度出现年内低点的可能较大。