云南铜业股份有限公司期融资分析报告

鼎资公司研究部

分析师：吕满满 dzyj@tpbond.com

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本期短融券信用级别：中诚信：A-1

鼎资研究： A-2

公司信息
发行人	云南铜业股份有限公司
公司简称	云南铜业		成立日期	1998-5
公司性质	国有控股		是否上市	000878
短期融资券要素（2008年第一期）
发行总额	28亿元	发行方式		面值发行
发行收益率	5.50％	起息日		2008-6-24
上市日	2008-6-25	期限		365天

内容摘要

有利因素

Ø 资源和技术优势

Ø 产业链延伸，增强抗风险能力

Ø 股东实力强大，融资实力较强

不利因素

Ø 经营风险

Ø 财务压力较大

财务分析

Ø 资本实力逐渐增强

Ø 主营业务盈利下降

Ø 流动资产变现能力较强

Ø 经营能力较强

评级结论

云南铜业股份有限公司

短期融资券分析报告

分析观点

公司概况

云南铜业股份有限公司前身是云南冶炼厂，成立于1958年。1998年在冶炼厂的主体经营性资产基础上改制成立了股份有限公司，截至2007年底，公司第一大股东云南铜业集团持股比例为54．30％。云南铜业主要经营电铜及其加工品的生产和销售，并辅以生产工业硫酸、黄金、白银等附加产品。是中国有色金属冶炼及加工的大型骨干企业。截至2007年底，公司总资产290.00亿元，总负债218.00亿元，股东权益72.00亿元。2007年，公司实现主营业务收入344.56亿元，主营业务利润9.44亿元，利润总额10.26亿元，净利润10.23亿元。（资料来源：公司网站）

行业状况

近年来世界各主要产铜国均加大了勘采力度，使世界铜矿探明储量和铜产量不断上升，在工艺领域，铜溶剂萃取技术近年来成为了最热门的新兴技术。随着世界经济的复苏，世界精铜消费量逐年增长，中国、印度等亚洲国家随着经济的快速发展对铜的消费保持着较快的增长(图1)。由于部分国家对铜需求量的大幅增加等原因，造成国际铜价大幅攀升，随着部分重要的铜消费大国对铜的需求出现了减缓的迹象，因此铜价有可能有回落趋势。

我国目前已经形成了从铜矿开采、铜冶炼到铜材加工的完整工业体系，但铜工业的基础仍十分薄弱。近年来，随着铜价的走高，我国铜工业的资本投入也明显提高，有关铜冶炼的技术和能力也得到较大提高。铜价的快速提高为铜冶炼行业带来了丰厚的利润，我国铜工业集中加大了对冶炼能力的投资。总体来看，我国铜需求未来一定时期还将保持良好增长，但日益严格的环保要求又在一定程度上加大了铜冶炼加工企业的负担，而近期来的电力和煤炭等能源价格上涨和运力紧张也将在一定程度上限制行业的快速发展和盈利空间。（资料来源：国研网）

鼎资评分

根据云南铜业的财务数据，运用鼎资信用分析评分模型进行计算，云南铜业的偿债能力评级为A-2，经营能力评级为A-1，盈利能力评级也为A-2级。所以综合来看，我们给云南铜业的整体评级为A-2级。根据鼎资研究的统计，在这一信用水平的新债收益率为5.52％；云南铜业为国有控股企业，鼎资研究统计国有控股企业1年期短融的平均收益率为5.83％；结合云南铜业的实际情况，鼎资投资认为08云铜CP01的收益率在 5.35%左右较为合理。

图1全球主要国家（地区）铜消费分布

数据来源：Brook Hunt 鼎资整理

表1 2007年国内三大铜冶上市公司比较

项目

云南铜业

江西铜业

铜陵有色

总资产（亿元）

290.00

300.55

197.51

2007年电解铜产能（万吨）

45

70

60

毛利率（10％）

7.73

14.29

6.94

资料来源：上市公司年报，鼎资整理

图2 2007年公司主营业务收入构成

资料来源：公司资料，鼎资整理

投资项目

金额

新建电解产能项目

40000

扩建辅助项目

27726

技改项目

8810

08年新建

1500

总计

78036

表2 2008年公司投资支出情况（单位：万元）

资料来源：公司资料，鼎资整理

有利因素

公司目前拥有已探明储量折合成金属含量达700多万吨的矿山资源，尚有未探明的铜矿约500万吨。公司规划到“十一五”末，拥有铜矿资源1,000万吨以上。公司目前原料自给率已达三分之一，高于同行业原料自给率30%的比例。相对高的原料自给率使公司的生产成本比同行较低，大大增强了公司的盈利能力。公司冶炼能力居全国前三，生产能耗低于同行业平均水平，公司引进了澳大利亚九十年代新技术大大提升了公司生产能力和技术能力(见表1)。2003 年10 月公司火法系统改造的主体工程——艾萨炉，顺利完成了竣工验收，这一技术的引进，使公司的加工成本下降，环保得到明显改善，公司的冶炼技术在国内同行走在了前列。

公司完成定向增发收购集团的“四矿一厂”后，从单纯的冶炼企业转变成资源、冶炼一体化企业，公司目前原料自给率已达三分之一，高于同行业原料自给率30%的比例。相对高的原料自给率使公司的生产成本比同行较低，大大增强了公司的盈利能力，提高了整体抗风险能力。（见图2）

公司第一大股东云南铜业集团实力增强。云南铜业集团控股股东中铝公司承诺利用云南铜业集团人才和技术优势开发中铝公司获取的海内外铜矿资源，不断提高云南铜业集团资源保障程度，增强了公司第一大股东实力，可为公司未来发展提供资源和资金支持。作为一家业绩较好的上市公司，公司在资本市场的融资渠道较为畅通，近期公司在短期融资券市场和股票市场均实现了顺利融资。（资料来源：公司网站）

公司经营情况受铜价影响较大，目前铜加工费降低，国际铜价的波动对公司财务风险控制造成一定影响。公司存货规模较大，资金占用规模较大，增加了公司的经营风险。尽管公司铜自给有所提高，供给短缺有所缓解，原料采购依然存在一定不确定性。公司未来冶炼能力的进一步扩张，原材料需求将进一步上升。

截止2007年底，公司资产负债率75.17%，短期债务在总债务中的占比超过89.65%，处于偏高水平，短期债务压力较大。同时，原材料采购随产能扩张带来的流动资金需求增长将使公司资金压力进一步增加。公司总债务规模达到172.22 亿元，较2006 年增长1倍，财务费用也相应增长82.89%，达到8.96亿元，对公司盈利造成一定影响。（见表2）

项目	2005	2006	2007	同比增长（％）
主营业务收入净额	134.04	280.62	344.56	18.56
主营业务利润	11.38	21.82	25.08	13.00
净利润	4.94	12.05	10.23	-17.79
EBITDA	9.9	20.54	19.66	-4.48
货币资金	13.29	20.47	90.34	77.34
流动资产	59.86	122.91	22.86	-437.66
流动负债	56.03	102.4	189.56	45.98
负债总额	48.22	85.68	172.22	50.25
总资产	83.84	149.05	290	48.60
经营活动产生的现金流量	15.6	-14.14	0.46	3173.91
资产负债(%)	69.21	75.12	75.17